「bitpie官方下载」稳定币是否存在风险(之一)

作者: 佚名 分类: 区块链钱包 发布时间: 2022-07-17 00:00
再看稳定币:去杠杆、成色与合规化

摘要

Luna事件之后,市场关心加密市场的杠杆水平如何、其他稳定币是否存在风险、稳定币背后的资产负债表到底怎样,本文我们将再度聚焦稳定币赛道,通过链上数据分析行业变化。

UST“崩盘”,加密资产巨震。稳定币致力于1:1锚定另一种资产的价格。5月9日,第三大美元稳定币UST及其底层资产代币Luna开始脱锚,一周内价格双双“归零”。UST并非第一个崩盘的稳定币,但它引发了三箭资本、BlockFi等机构的流动性危机,相关清算风险使加密世界陷入绵长的去杠杆模式,甚至延伸至传统金融领域,影响史无前例。5月8日至13日,UST和Luna的市值分别下跌了81%、92%,加密资产、DeFi锁仓额与稳定币市值则分别下跌了23%、26%、12%。可以用于观测加密市场杠杆率的比特币交易预估杠杆率、DAI供应量、Aave与Compound等借贷协议的未偿还贷款总额也在UST暴跌后的五六天内纷纷下跌,降幅约为12%-29%。

稳定币整体相对抗跌,法币抵押类占比上扬。5月8日至13日,稳定币市值/加密资产市值从12%提升至13%。这体现出下行周期中,伴随着用户风险偏好下降,稳定币的相对抗跌属性凸显。而在稳定币内部,伴随着UST这一算法稳定币的消逝,法币抵押类稳定币占比上行。5月8日至13日,USDT、USDC和BUSD三大法币抵押类稳定币市值占全部稳定币市值的比例分别上升了3.59%、4.17%、1.01%,UST、MIM和FRAX三大算法类稳定币则分别下降了6.98%、0.4%、0.38%,加密资产抵押类稳定币DAI下降了0.62%。

第二大稳定币USDC冲击USDT“王者”地位。我们注意到,5月9日,UST脱锚后,USDC发行量大增,而USDT发行量则骤降,由于两者与美元的锚定度接近,USDC市值大幅逼近USDT。5月8日至7月5日,USDT市值下降了21%,而USDC市值上升了15%,USDC与USDT的市值差距缩小了244亿美元,USDC追赶势头明显。

合规度成USDC制胜因素。复盘USDC的上位之路,我们发现,相较于USDT之外的其他稳定币,USDC的优势主要是:1)推出时间早,有先发优势;2)与美元锚定度高;3)交易所支持。相较于USDT,USDC的优点包括:1)发行方拥有纽约比特等多个牌照,托管行包括多家美国知名银行;2)支持实时赎回,对散户更友好、更便捷;3)月度披露底层资产数据,较USDT季度披露更高频;4)法币现金占比更高,“成色更好”。最新可比时间,USDC现金占比达24%,USDT则约为5%。尽管USDC风光上位,但也遭遇了或虚或实的指控,我们认为,尤其要注意的是,1)Circle通过百慕大分支开展的“吸储放贷”业务存在监管和运营风险;2)在当前的市场环境中,USDC从中获取用户信任的一些要素,也可能会让自己置身较大的被挤兑风险,例如,支持散户实时赎回。

展望监管,持牌经营、短期可赎、月度审计、全额储备或成稳定币标配。注意到2022年以来,“Lummis-Gillibrand”等多个稳定币专题法案内容的发布,我们认为,1)美国对稳定币的“定点”监管已经箭在弦上,中期选举后进程还将提速;2)发行稳定币的门槛将大大提高,接近于“传统”银行,其中包括全额储备、短期可赎等;3)尚无稳定币能满足美国联邦和纽约州的监管要求,但长期看来,严格的监管会进一步利好USDC和USDT等稳定币巨头。

投资建议:随着稳定币的日益合规化,建议关注:1)加密资产交易服务商:Coinbase(COIN.O,USDC发行方之一)、Square、Robinhood等;2)持币公司:如Microstrategy、Tesla。

风险提示:USDC、USDT等稳定币被挤兑、资不抵债;加密资产去杠杆。

1.引子

Luna事件之后,市场关心加密市场的杠杆水平如何?其他稳定币是否存在风险?稳定币背后的资产负债表到底怎样?本文我们将聚焦上述问题,聚焦稳定币赛道,通过链上数据观察行业变化:

1)Luna与UST的爆仓所引发的行业去杠杆行至何处?

2)传统稳定币USDT、USDC等能够锚定美元,本质上是通过质押方式,在区块链上发行了离岸美元,实现了点对点之间的流转,其资产负债表“成色”如何?

3)USDC作为上升势头最猛的稳定币,其优劣势何在?

4)欧美政府在稳定币监管上的举措?

1.1 稳定币UST与其底层资产代币Luna双双崩盘

美元稳定币UST崩盘。根据维基百科,稳定币(Stablecoins),作为一种加密资产,致力于1:1锚定另一种资产的价格,后者包括加密资产、法币、黄金等。其中,美元稳定币UST发行于公链Terra,自2021年上线以来,与美元的锚定较好,从未低于0.85美元,但5月9日开始脱锚,5月10日一度跌至0.8美元,尽管有所反弹,5月13日趋于稳定,5月27日以来,未再高过0.07美元,接近“归零”。

UST属“算法稳定币”,与代币Luna“左右互搏”。根据是否依靠抵押/底层资产来获取信任,稳定币常被分为算法类与抵押类两大类,后者又可细分为超额抵押与非超额抵押两类,或法币抵押类与加密资产抵押类两类。其中,UST属于算法稳定币,上线之初,并无底层资产支撑(后协议项目方购买了大量比特币),与美元的锚定靠与Terra上的另一个代币Luna“左右互博”实现。具体来说,

假设1UST>1美元,协议允许Luna持有者将价值1美元的Luna换成1UST,则UST供应量增加,UST价格回至1美元,相应地,Luna供应量减少,价格上升;

假设1UST<1美元,协议允许UST持有者将1UST换成价值1美元的Luna,则UST供应量减少,UST价格回升至1美元;相应地,Luna供应量增加,价格下降。

但是5月9日后,由于市场恐慌,UST持续脱锚,与此同时,更多UST被兑换为Luna,Luna不断下跌。而当Luna市值不断缩水,市场认为UST逐渐丧失支撑,UST加速脱锚,最终,两代币双双跳水。继Basis Cash等代币后,“算法稳定币模式又一次被证伪”的论点重现市场。

从传统金融角度看,Terra上的Anchor给用户20%的活期受益,同样存在“高息揽储”之嫌,而资产端收益率无法匹配,叠加大量杠杆,隐忧一直存在,遭遇熊市就更易暴露。

1.2 加密资产、DeFi锁仓额与稳定币暴跌

加密资产放量大跌,市值缩水一半。根据Coinmarketcap数据,5月9日UST开始脱锚后,5月12日,加密资产市值来到低点,为1.23万亿美元,较5月8日的1.63万亿美元下跌了24%,交易量则上升了212%(从662亿美元到2062亿美元),放量大跌。

伴随着三箭资本爆仓清算、BlockFi被收购等连锁反应传闻,6月19日,加密资产市值来到新低点,为8165亿美元,较5月8日下跌了50%。

DeFi锁仓额(TVL)下跌64%。根据DeFiLlama数据,5月9日UST开始脱锚后,5月15日,DeFi TVL来到低点,为1282亿美元,较5月8日的2198亿美元下跌了42%,6月20日,DeFi TVL下跌到795亿美元,较5月8日下降了64%。

DeFi中TVL总锁仓量的缩水一定程度上也代表了行业的去杠杆进程。DeFi通过智能合约实现了交易、借贷功能,对于持币者而言,让手中的“闲钱”能够生息,并通过质押获得流动性,从而催生了大量的杠杆。如果说早年的加密货币具有交易、流通属性,可以说,有了DeFi之后,加密市场的金融属性被彻底激活,各类协议、工具纷纷出现,助推了链上活跃度,DeFi也成为众多公链上的第一应用。

稳定币市值下跌18%。根据DeFiLlama数据,5月9日UST开始脱锚后,5月15日,稳定币市值来到低点,为1612亿美元,较5月8日的1880亿美元下跌了14%,6月20日,稳定币市值下跌到1541亿美元,较5月8日下降了18%。我们认为,此轮UST引发的去杠杆并未出现稳定币明显“涨价”,表明还是有不少资金就此离场,而非兑换为USDC、USDT暂时避险。

1.3 加密市场“去杠杆”

UST崩盘后,加密市场进入漫长的“去杠杆”状态。通常来说,杠杆指举债来扩大自己的仓位。近年来,加密市场投资者通过循环借贷、保证金交易等方式放大了杠杆。例如,用户可以超额抵押ETH,从稳定币协议MakerDAO中借出美元稳定币DAI,再用DAI购买ETH,接着将这部分ETH抵押,借出更多DAI,循环往复,其他借贷协议同理。

UST作为一种崩盘前市占率接近10%的第三大稳定币,曾被用作Anchor等协议的抵押物,供人放大杠杆,而它的下跌又使相关机构被迫出售UST,引发“死亡螺旋”,并带崩此类机构的其他债务,加密市场进入“去杠杆”模式。

根据The Block整理的数据,在UST崩盘后,

5月8日至13日,比特币交易预估杠杆率从0.29下降到0.26,降幅达12%;

5月7日至15日,DAI供应量从85.2亿美元下降到63.9亿美元,降幅达25%;

5月8日至15日,第一大借贷协议Aave用户未偿还债务总额从59亿美元下降到42.5亿美元,降幅达28%;

5月8日至15日,第二大借贷协议Compound用户未偿还债务总额从23.9亿美元下降到17亿美元,降幅达29%。

1.4 稳定币占市场比重上升

稳定币市值/加密资产市值上升5%至17%。5月8日,稳定币市值/加密资产市值为12%,5月15日仍为此值,6月20日升至17%。我们认为,这一现象说明,尽管UST崩盘也在一定幅度上带崩了加密资产整体的市值,但却并没有让用户对稳定币丧失信心,体现出用户风险偏好的下降。

1.5 算稳再被证伪,抵押类稳定币高歌猛进

稳定币内部,算稳占比下降,抵押类稳定币市占上升。根据CoinGecko,5月9日UST脱锚后,USDT、USDC和BUSD等头部法币抵押类稳定币市占比有明显上升,而MIM和Frax等头部算法稳定币市占比有明显下降。

具体来看,占比在1%以上的各稳定币在5月8日和5月13日的占比分别如下:

法币抵押类稳定币

USDT:44.34%→47.93%,+3.59%;

USDC:25.8%→29.97%,+4.17%;

BUSD:9.32%→10.33%,+1.01%。

算法稳定币

UST:9.95%→2.52%,-6.98%;

MIM:1.49%→1.09%,-0.4%;

FRAX:1.41%→1.03%,-0.38%。

加密资产抵押类稳定币

DAI:4.24%→3.62%,-0.62%。

2.变局:USDT市值缩水1/5,USDC市值逼近USDT

2.1 市值与发行量:USDC逼近USDT

市值:USDT排第一,USDC紧随其后,DAI、TUSD等稳定币规模未达百亿。本报告写作时(2022.6.21),根据Coinmarketcap,仅三大稳定币市值在百亿美元以上,依次为USDT(678亿美元)、USDC(559亿美元)和BUSD(172亿美元),它们也位列前十大加密资产,其中USDT的市值仅次于比特币和以太坊,另有两大稳定币市值在10~100亿美元之间,依次为DAI(68亿美元)和TUSD(12亿美元)。

USDT广为人知,而USDC是Centre联盟在2018年发行的美元稳定币,公司在8个公链上发行原生稳定币。Centre是由Circle和Coinbase创立的开源架构的稳定币联盟,联盟的成员可以在满足监管、合规的要求下发行USDC和帮助客户赎回法币。Grant Thornto LLP2为USDC出具月度验资报告并在USDC网站上公示,并且每年会审计USDC储备,并上交报告给SEC。截止到2022年6月30日,USDC总市值为556亿美元,是市值排名第二的稳定币。

发行量:USDT发行量最大,USDC奋起直追。根据glassnode 6月21日数据,USDT仍为发行量第一的稳定币(679亿美元),但USDC自5月9日UST开始脱锚后,发行量骤增(559亿美元),与USDT的差距不断缩小。

2.2 交易笔数:USDC最多,USDT紧随其后

交易笔数上,截至2022年6月21日的三个月内,根据Dune Analytics用户“aranimontes”统计,USDC与USDT几乎平分秋色,前者为1178万笔,占55.4%,后者为779万笔,占36.8%,DAI为93万笔,位列第三。

2.3 交易量与地址数:USDT仍是王者,一骑绝尘

交易量:USDT一骑绝尘。本报告写作时(2022.6.21),根据Coinmarketcap,USDT日内交易量遥遥领先,为562亿美元,USDC、BUSD和DAI的交易量在10~100亿美元之间,其他稳定币交易量均少于1亿美元。

地址数:

以太坊持币地址数:USDT大幅领先。当前USDT与USDC这两个排名前两名的稳定币,均在以太坊上的发行量最大。具体来说,USDT以太坊持币地址数为461万,USDC为146万(Etherscan,2022.6.23)。

地址余额分布:USDC小额地址数逼近USDT,大额地址数保持领先。根据Coin Metrics数据,5月9日,UST开始脱锚后,一个明显的趋势是,余额超过1千美元/1万美元/10万美元的USDC地址数不断增加,其中,6月21日,余额超过1千美元的USDC地址数达到16万个,逼近USDT相同水平的(21万),而余额超过1千美元/1万美元的USDT地址数则不断下降。这再次佐证了,UST脱锚后,市场对USDT的偏好向USDC转移。

3.变局何以发生?合规,合规,还是合规

3.1 头部稳定币概况

3.1.1 BUSD:Paxos Trust与币安共创,现金占比最高

BUSD是由Paxos Trust和币安一起创立的美元稳定币。

截至2022年6月24日,BUSD市值为185亿美元,是第三大稳定币。

在以太坊上铸造和销毁的BUSD由Paxos公司负责,受到纽约金融服务管理局(NYDFS)的监管。Paxos在代币智能合约中嵌入了监管函数SetLawEnforcementRole,有权冻结账户,并移除非法活动资金。

在币安链或者币安智能链上的BUSD由币安发行,不受NYDFS监管。其中在币安智能链上的金额为48.5亿美元。

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